通过上海市方方面面史无前例的联手努力，上海证券金融市场在深圳方面的挑战面前，逐渐占据上风，喧闹一时的“深强沪弱”声音逐渐减弱，上海金融中心城市地位再次得到确认，上海金融、证券行业恢复了原先的那种自信和骄傲。
事后调查
“申银万国证券公司违反了中国证监会颁发的《证券经营机构自营业务管理办法》”，决定给予“申银万国证券股份有限公司停止自营业务一年，罚款5000万元的处分”，给予“申银万国证券公司法人代表、总裁阚治东免职、记大过处分”。
《人民日报》社论
1996年12月下旬，国务院联合调查小组突然到了上海，调查证券经营活动中的违法违规问题。调查组由国家审计署一位司长和人民银行总行稽核部一位司长带队，成员有国家证监会、人民银行总行等部门的几位处长。上海市政府对调查组高度重视，副秘书长代表市政府亲临机场迎候，并把调查组安排在上海大厦下榻，上海证管办派人全程陪同，为调查组服务。国务院调查组前来上海调查一事，事先曾有耳闻，但没料到来得这么快。上海有关部门通知我们几家证券公司和上海几家银行，认真做好准备工作，要求我们高度重视这次国务院调查组的调查。同时，我们也得知，国务院也派调查小组去了深圳，组长是国家证券委办公室副主任马忠智。我与老马比较熟，他从人民银行沈阳分行调北京工作后分管中国证券业协会时我们就相识，他为人比较随和，对基层情况比较了解。马忠智到北京后，曾作为指导老师带了人民银行研究生部一个研究生，后经我安排在申银万国工作。我知道申银万国是本次调查的重点对象，而按照国内企业的传统思维，疏通关系是必要的，为此我曾想如果老马带队到上海可能情况会好些。国务院调查组来到上海后，我要求公司的有关人员与调查组积极配合，由于与调查组的成员过去没有特别的交情，效果一般。
国务院调查组分赴上海、深圳两地调查，显然与不久前发表的《人民日报》评论员文章有关。1996年12月16日，《人民日报》发表了题为《正确认识当前股票市场》的文章，文章以严肃的态度，对前一阶段沪深股市进行批判。文章谈道：
今年4月以来，股票市场逐步回升，10月以后出现暴涨。从4月1日到12月9日，上证综合指数涨幅达120%，深证成分指数涨幅达340%，这在国际证券市场上是罕见的。当前，炒股已成社会热门话题，各界人士争相入市，证券交易所几个月来新增投资者开户数800多万，总数超过2100万，股民已占城市人口相当大的比例。股票市场快步上升为我国金融市场的一个重要组成部分。对我国股票市场目前的状况，我们应有一个清醒的认识。
文章谈道：
股市因何出现暴涨？中国股市今年快速上涨，有其合理的经济根据，即全球股市普遍上扬和国内经济形势明显好转。但是，最近一个时期的暴涨则是不正常的和非理性的。第一，从市盈率的国际比较看。以12月9日为例，上海市场平均市盈率达44倍，深圳市场达55倍。而国际股市绝大多数都在20倍左右，例如纽约市场为19倍，伦敦市场为17倍，德国市场为29倍，香港市场为18倍，新加坡市场为21倍。中国股市明显处于过高状态。
文章认为：
今年以来，市场违规活动呈递增趋势，二季度末以后明显增加，与此对照，股指飞速上升，成交额急剧增加，速度之快，异乎寻常。从个股看，股价全面上扬，经常全线“飘红”。10月以后，少数亏损企业的“垃圾股”也被炒到七八元钱甚至还高，被称为“鸡犬升天”，令人不可思议。从成交额看，沪深两个证券交易所日均成交额，今年9月份为87亿元，12月后达200亿元以上，12月5日这一天竟达到350亿元，约相当于香港股市最高日成交额的三倍，而我国股市可流通股总市值只相当于香港股市的十分之一，这就意味着股票交易过度投机明显。
文章还认为：
当前股市超常暴涨的原因主要有以下几个方面：第一，机构大户操纵市场一些资金大户利用股市飙升和散户跟风，频频坐庄，轮番炒作。第二，银行违规资金入市。第三，证券机构违规透支。第四，新闻媒介推波助澜。第五，误导误信股民跟风。
文章要求：
各地方、各部门不能自行其是，干预股市，要与中央保持一致，自觉维护全国集中统一的证券市场管理体制，贯彻执行国家关于证券市场的方针政策，维护好本地的市场秩序和社会稳定。”
《人民日报》以评论员文章的形式评论证券市场，在这之前从未有过，文章引起市场强烈震动。第二天上海、深圳股市几乎全面跌停，上证指数从前一交易日收盘的1110.03点下跌到当日的收盘指数1000.02点，下跌幅度达9.91%。与此同时，这篇《人民日报》评论员文章遭到了前所未有的抨击。尽管有些专家认为，我国中央证券监管部门通过《人民日报》以发表评论员文章的形式干预股市的做法，类似西方中央银行执行货币政策的“窗口指导”和“道义规范”，如通过美联储主席格林斯潘的讲话来影响股市。但是，《人民日报》作为新闻媒体，应保持它的新闻性和中立性，它并不适合充当一种政策工具。社会普遍认为，1996年的《人民日报》评论员文章带有浓厚的政治色彩，是通过政治手段干预经济生活，它可能一时有效，但不会长久成功。对评论员文章内容，证券业内人士普遍认为评论员文章以偏概全，文章列举从1996年4月1日到10月9日，上证综合指数涨幅达120%，深圳成份指数涨幅达到340%，这是事实。但是文章忽视了一点，这两个指数均是从高位上连续下挫了两年，上证综合指数从1500多点跌至400多点，直到评论员文章发表时，上证综合指数距历史高点尚有一段距离，深圳市场的情况也差不多。因此可以说，当年上海、深圳股票市场的行情并非是暴涨行情，而是恢复性行情。股票市场散户对评论员文章意见更大，在股市被套了一两年，好不容易快解套了，又被一篇文章搅了，因此不少股市投资者认为这是政府干预股市，导致股市暴跌，给他们造成了损失。不少媒体行家认为这篇评论员文章，无论内容还是文笔都很臭，难以与以往《人民日报》精辟的评论文章相比。不少地方官员则私下埋怨，评论员文章完全曲解了他们推动证券市场发展的一番苦心和苦力。文章发表后，上海市政府办公厅派员到各个方面听取反映，据说，几乎没有听到对该评论员文章的赞同声。《上海证券报》和深圳《证券时报》则更为大胆，竟在当天不转载《人民日报》重要评论员文章，中国证监会为此大怒，以“不及时刊登《人民日报》重要文章”为由，对上述两家报纸处以“停止上市公司信息披露指定报刊资格”一个月，两名副总编被停职检查。
当然，对评论员文章持赞同态度的也大有人在。记得文章发表后我到北京向证监会领导汇报工作谈及评论员文章，证监会一位副主席略带激动地说：“老阚啊，不这样不行啊，你知道吗？不少农民卖了牛，捧着现金去炒股了，你说这样下去怎么了得？”我听了此番议论，感到可悲可笑，但面对我尊重的证监会领导，也不好说什么。农民卖了耕牛去炒股是很极端的例子，申银万国证券公司当时拥有超过百万计的客户，平时我也经常到全国各地分支机构走走，捧着现金炒股的情况已很少见，纯粹的农民投资者更不多见，再说，在当时卖了一头牛也炒不了什么股票，怎么能用这种例子来指责股市呢？在中国，发表《人民日报》评论员文章不是一件小事，不少人认为，肯定是领导被错误信息误导了，否则怎么会用这一办法去打压好不容易热起来的中国股票市场？
说来也有意思，事隔两年后，1999年6月15日，《人民日报》再次就证券市场发展问题发表题为《坚定信心，规范发展》的评论员文章，整个调子与两年前那篇文章截然不同。1999年5月19日以后，在政府政策的推动下，中国股市出现暴发性行情，史称“5·19行情”，至6月11日，沪深两市综合指数收于1370高点和407高点，18个交易日共成交4595亿元，日均成交255亿元。中国的股市短时间出现的变化，无论是升幅还是火暴程度，比1996年都有过之而无不及。但是，6月15日的评论员文章称：
5月19日以来，调整两年之久的中国股市开始出现较大的上升行情。6月11日，沪深两市综合指数收于1370点和407点，分别比年初上涨了22%和21%。18个交易日共成交4595亿元，日均成交255亿元。股票市场的企稳回升，恢复了市场人气，扩展了发展空间，也给投资者和市场各方带来了欣喜和期盼。
文章又称：
从市场指标看，近期市场运作基本正常……5月19日以来，日均成交量达到255亿元，主要是资金来源增加。5月19日至6月4日，沪深两市新增开户数达到17万，客户保证金大幅度上升。
文章认为：
近期股市反映了宏观经济发展的实际情况和市场运行的内在要求，是正常恢复性上升……证券市场具备了长期稳定发展的基础，对推动国有企业改革和现代化建设至关重要。
文章还认为：“证券市场的良好局面来之不易，各方面都要倍加珍惜。”《人民日报》评论员文章代表北京官方的声音，同样是针对证券市场，同样是针对证券市场的上升行情，而结论却截然不同。难怪这篇评论员文章一发表，就有人给我来电话表达自己的感叹。
“协助”调查
国务院联合调查组来到上海，尽管上海市有关部门已经给我们打了招呼，但由于对事情的严重性认识不够，并未引起我们的足够重视。从事金融工作多年，几乎每年都要应付各种检查和调查，难免有些因循守旧。因此这次国务院联合调查组前来调查，我们按照公司内部分工，由公司负责财会的副总裁黄晓蔚负责协助调查工作，公司财会总部总经理顾旭，稽核总部总经理顾伯俭协助，交易总部作好接受检查的准备。
国务院调查组到上海的第一次调查持续了一个多月。带队来申银万国证券公司检查的是人民银行总行稽核部的一位副司长，初一接触，感觉还是容易沟通的，但可能因为过于厚道，官职不算太小的他在调查组里却不够权威。在国务院调查组第一次到上海调查的这一个多月中，申银万国证券公司由于方方面面的关照，能及时了解调查组的行动路线、调查重点和抽查内容，再加上市有关部门也及时向我们通报调查组在上海证券交易所、工商银行上海分行、海通证券公司等单位的调查情况，使我们能作好相应准备。因此，调查组在申银万国证券公司收获不大。调查小组在申银万国证券公司初期检查的内容比较单一，就是公司自营业务中的陆家嘴股票，其他资料给他们也不要。上海证券市场中股票交易账户分为A字头和B字头，A字头为个人投资者账户，B字头为机构投资者账户。通常，各家证券公司为了自营业务的隐蔽性，都采用A字头账户和B字头账户并用的办法。这次国务院调查组前来，公司自营部门在小范围研究时，认为A字头账户是万万不能提供的，因为机构利用个人账户做自营本身就是违规；B字头账户也不能全部提供。他们认为只要把提供的账户都与上海证券交易所方面协调好，由交易所负责把我们不便提供的账户交易资料和清算资料屏蔽掉，国务院调查组是查不出来的。因此，申银万国证券公司交易总部向国务院调查组仅仅提供了四个B字头账户及其详细的交易资料。这些情况我事先并不知道，如果我知道一定会阻止他们，因为证券交易毕竟是一项牵涉多个方面的业务，要隐匿少量交易的痕迹可能还行，而要把许多大额的交易全部隐匿是难以做到的。
随着调查组工作的深入，申银万国证券公司隐匿自营账户的蛛丝马迹还是被发现了。首先是从工商银行证券交易清算账户上有所暴露，申银万国证券公司1996年10月在工商银行证券交易清算账户透支额为8.3亿元人民币，11月份为9.1亿元。另外在9至12月，申银万国证券公司从工商银行上海分行拆借资金累计发生额达63.1亿元。此外，调查组还查实，申银万国证券公司还从光大银行上海分行获得大量资金。这方面具体情况我也不是很清楚，但也不用下面解释，运作陆家嘴这样的大盘高价股，没有一定资金量是不可能的。前文已多次谈到，我们请求市里帮助解决资金问题，后来在有关部门的协调下，工商银行、光大银行等机构给予了申银万国证券公司资金上的支持。国务院调查组来上海后，这些银行均被列入重点调查单位。事后我才知道，当时几家银行事先都找过申银万国证券公司的财会总部，讨论过共同在有关账户上隐匿这部分资金拆借和往来的问题，以防引起连锁反应。但是，公司财会总部不知是出于何种原因，交给调查组的账本凭证中没把这方面内容全部剔除干净，被调查组查获，于是工商银行、光大银行通过证券资金清算账户透支和假借国债回购等形式向申银万国证券公司和海通证券公司提供信贷资金一事全部暴露。此后，工商银行上海分行行长沈若雷，光大银行上海分行行长冯国荣都因此受到了撤职或免职的处分。
调查组掌握这方面资金情况后，感觉申银万国证券公司的资金周转量与我们向他们提供的自营账户上的自营业务量明显不符，由此怀疑申银万国证券公司提供的自营业务资料不全，但苦于没有根据。而申银万国证券公司隐匿的部分B字头自营账户最终暴露，原因出在公司内部有人向调查组告发我们隐匿了某某自营账户等等。国务院联合调查组据此证实申银万国证券公司使用的股票自营账户多于他们原先掌握的账户，向我们提出要一份完整的自营账户的账号，并要求立即提供这些账户中的全部自营资料。
到这个时候，公司副总裁王培君、黄晓蔚和交易总部焦峰才急忙忙跑到我的办公室，焦急地向我汇报他们前面向国务院调查组提供的资料中隐匿了全部A字头账户和部分B字头账户的问题，并告知现在内部出了告密者。听完汇报，我内心很恼火，这是弄巧成拙！这些事情不可能能隐瞒过去，特别是几个B字头账户根本没必要隐瞒，因为这几个账户中反映的陆家嘴股票买卖并不多。而申银万国证券公司合并时间不长，有人巴不得公司弄出点什么事来，因此内部有人告密也是必然。
