就在这一期间，党中央、国务院宣布开发开放浦东，中央有关部门于1990年年底明确上海作为股份制试点城市之一，1990年12月上海证券交易所成立并开业，为海外投资者参与上海的股票投资创造了条件。与此同时，上海的股份公司、国有企业、中外合资企业对发行B种股票也表现出极大的积极性。进入1991年，事情又有了转机。中国人民银行上海市分行已将“发行人民币特种股票”列入议事日程，成立了由金融行政管理处牵头、申银证券公司参加的B股研究的小组。同时，海外一些著名大公司如美林、奥本哈默信托投资公司、美国西部信托投资公司等，都对共同发行中国B股表现出极大兴趣。种种迹象表明，发行B股的条件正在成熟。
上海真空电子器件股份有限公司（简称电真空公司）经上海市人民政府和中国人民银行批准，在原有2亿元人民币注册资本金的基础上，增资发行100万股B股。1991年11月30日，电真空公司委托上海申银证券公司作为主承销商，同境外证券包销商正式签订了发行B股承销协议书，正式拉开了发行B种股票的帷幕。1992年2月1日发行结束，2月21日电真空B股在上海证券交易所上市，标志着中国证券市场的一个创新品种--第一只人民币特种股票正式问世。
上海B股交易采用美元计价，实行二级经纪人制度和二级清算制度。
1989年春，在深圳资本市场领导小组的一次讨论会上，副市长张鸿义提出：深圳股票市场的发展，要考虑如何走向海外的问题，将来要把股票作为一种吸引外资的工具。
这个问题提出的历史背景，一是随着1988年“深发展”上柜交易，深圳证券市场开始启动；二是深圳作为特区，经济发展强调外引内联，引入国内外资本；三是深圳三资企业最多，体制活，具有外国资本进入的条件。
1990年，中国人民银行深圳分行向总行提出要通过发行股票筹集外资。
1991年12月18日，深圳市举行9家上市公司B股承销签字仪式，当时的中国人民银行行长李贵鲜及深圳市领导出席。香港联交所12个一级会员中，有5个来深圳包销B股。在美国证券市场处于领先地位的美国摩根士丹利证券公司以及香港“新鸿基”、“百富勤”、“浩威”、渣打亚洲、法国里昂等投资银行以及渣打银行、汇丰银行、花旗银行等均参加了B股的包销、经纪和清算业务。
这次深圳B股以溢价方式发行筹资约1亿美元，而海外投资者意向性地要求购买B股的数量，要超过实际发行量的5倍以上。世界银行国际金融公司也找中国人民银行深圳分行商谈，要求“开后门”购买B股，并认购了部分“深中华”。
1992年2月28日，深南玻B率先在深圳证券交易所上市，深交所通过美联社属下的德励财经资讯传输系统，向全球150多个国家和地区同时揭示行情。
深圳B股最初集中交易时使用的挂牌货币是人民币，用港币结算。1993年3月22日改为使用美元作挂牌货币，仍用港币结算。1993年6月28日改为使用港币进行挂牌、港币结算，并一直沿用至今。
从1992年到1994年底，共上市了58家B股公司，这段时间B股发行上市的规范主要由两个地方性法规《上海市人民币特种股票管理暂行办法》和《深圳市人民币特种股票管理暂行办法》进行规范。直到1995年11月2日，国务院常务会议讨论并原则通过《国务院关于股份有限公司境内上市外资股的规定》，我国第一部全国性B股法规才正式诞生。
毛应梁主编，《上海改革开放20年》（金融卷），上海人民出版社，1998年版，第522页。
毛应梁主编，《走向新世纪的上海市场》（金融市场卷），上海财经大学出版社，1997年版，第194页。
禹国刚，《深市物语》，海天出版社，2000年6月版，第436～471页。
中央政府用H股和红筹股窒息了B股的市场活力
1992年中国证监会成立不久，即开始创设H股的准备工作。1993年6月，境内企业开始试点在香港上市。
1993年6月29日，青岛啤酒股份有限公司在香港正式招股上市，成为中国内地首家在香港上市H股的国有企业。
此后，不仅到香港上市的中国企业越来越多，随着1994年8月《股份有限公司境外募集股份及上市的特别规定》的实施，中国企业还逐渐开始在美国、新加坡、伦敦等证券市场发行上市。
1994年8月，山东华能成功在纽约挂牌上市，成为首家N股公司。
1997年3月，北京大唐发电股份有限公司成功地在伦敦证券交易所挂牌上市，成为首家在伦敦上市的中国公司。
1993年10月，中远集团收购了在新加坡上市的Sun Corp公司，成为最先在新加坡上市的中资企业。1997年5月，天津中新药业在新加坡上市，成为第一家中国籍“S股”。
海外上市不仅仅拓宽了中国企业的融资渠道，在这一过程中，海外投资银行开始接触国内市场，国际投资者进一步了解了中国的状况，增强了投资中国的信心，同时加速了国有大型企业转换经营机制，提高国际知名度和竞争力，更使中国的证券界开始了解与国际成熟资本市场的差距和不足。
但正因为H股、红筹股的大量发行，B股市场的国际融资功能减弱。无论市场总体规模还是单只股票流通规模，均不能与红筹股、H股相比。2000年10月后B股市场暂停发行。2001年2月，中国允许境内居民以合法持有的外汇开立B股账户，交易B股股票。2003年一度恢复B股发行，但2005年以后至今，B股市场未见新发行，市场融资功能几近消失。
中央政府第一次用自己为主创设的市场品种窒息了早年由地方政府为主创设的市场品种。
此后，中国证券市场的对外开放，还表现在合资证券期货经营机构的设立，以及合格境外机构投资者（QFⅡ）与合格境内机构投资者（QDⅡ）机制的建立。
中国于2002年发布了《外资参股证券公司设立规则》和《外资参股基金管理公司设立规则》，同年，沪深交易所也分别发布《境外特别会员管理暂行规定》。截至2007年年底，中国共有8家中外合资证券公司，28家中外合资基金公司，其中9家的外资股权已达到40%以上，有4家外资证券机构驻华代表处成为沪深交易所特别会员，有39家和19家境外证券机构分别在沪深交易所直接从事B股业务。此外，2006年银河期货和荷兰银行合资成立了国内第一家合资期货公司，标志着外资正式进入中国期货市场。格林期货等6家内地期货公司获准在香港设立子公司。
在人民币资本项下未实现完全自由兑换的情况下，中国于2002年12月实施允许经批准的海外机构投资者参与A股二级市场交易的QFⅡ制度。截至2007年年底，已有52家境外机构获得QFⅡ资格，其中49家获得总计99.95亿美元的投资额度，有13家银行（包括5家外资银行）获准开展QFⅡ托管业务。至2007年年底，49家QFⅡ持有的证券资产市值达到近2000亿元人民币，成为我国资本市场的重要机构投资者。
2006年5月，实施了允许经批准的境内机构投资境外证券市场的QDⅡ制度。截至2007年年底，有15家证券投资基金管理公司和5家证券公司获得QDⅡ资格，总额度245亿美元。
H股指注册在内地、上市地在香港的外资股。因为香港的英文是Hong Kong，取其字首名为H股
红筹股是指由中资企业直接或者间接控制的、在海外注册并上市的公司。
N股是指那些在中国内地注册、在纽约上市的外资股。
Qualified Foreign Institutional Investor.
Qualified Domestic Institutional Investor.
中国证券监督管理委员会编，《中国资本市场发展报告》，中国金融出版社，2008年2月版，第31～32页。
我国证券市场对外开放战略的基点是什么？
在我国证券市场发展初期，尽管存在许多问题，但市场的发展战略格局设置应该说并没有大的失误。A股市场作为国内企业上市和价值发现的场所，B股市场作为对外开放、吸引外资投资中国企业的本土市场，成为中国证券市场最早期发展的两翼。
但是，中央政府在对外发行B股不久，又开始推动优秀大中型国有企业到海外直接上市，这样就带走了原来对B股感兴趣的海外投资者，无论是在海外第二上市还是直接上市，都对发展中国本地B股市场形成了抑制。海外投资者既然可以在自己当地市场买到中国最优秀企业的股票，又何必千里迢迢到中国市场上来买他们认为尚未充分规范化的B股呢？
没有立足建立健全和激活国内证券市场深谋远虑，着眼于一次性的境外IPO资金收入，使得国内一部分优秀大型企业公开地和隐蔽地直接到国外证券市场上市。由于企业本身和国内环境等各种复杂原因，既没有起到在海外树立中国板块的优秀示范作用，又窒息了国内相关市场的活力。“如果不改变这种现状，就有可能在事实上逐渐造成国内证券市场成为次等市场，甚而在一定条件下被国际投资者认为是垃圾股市场。”目前各有关方面所谓的中国市场的边缘化担忧，其实也就是这个意思。
中国证券市场发展的十几年来，我们一直在说A股市场应该成为中国的蓝筹股市场，这话基本不错。但是对B股市场呢？它原有和现在看来本应有的市场功能，应该是境外投资者和资金投资的场所，应该是国内企业和境外企业以外币计价交易、上市的本土市场。
由于指导方针的失当，无形中废除了B股的市场功能；2001年决策层决定将B股市场向境内投资者开放以后，又造成了“套牢全中国、解放全世界”的市场结果。
重新回顾B股市场向境内投资者开放的过程，我们可以看到，中国证监会于2001年2月19日发布境内居民可投资B股市场的决定；但根据中国证券监督管理委员会、国家外汇管理局2月22日发布的《关于境内居民个人投资境内上市外资股若干问题的通知》的规定，国内投资者新入市的资金要到当年6月1日方可进场。结果，2月19日至5月31日期间，B股大升近200%。尽管沪深两地证交所2月19日发布关于自2月20日至2月23日B股停止交易公告，B股停市4天，但2月28日对境内居民开放首日，由于大量买盘以涨停板的价格参与集合竞价，而卖出盘寥寥无几，B股全线无量涨停。涨停板从2月20日持续至3月6日，从3月7日打开涨停板之后至5月31日，场外资金的大量涌入推动起井喷行情，两市均放出了2001年度的天量，其中沪市成交16亿美元。6月1日以后，政府才允许2001年2月19日后存入境内商业银行的现汇存款和现钞存款，以及从境外汇入的外汇资金最终进入B股交易市场，主力利用了这批资金在6月1日前后大肆减持，再一次上演了趁利好出货的好戏，6月1日后入市的境内投资者几乎全线被套。沪深两地B股市场也从此陷入调整，其中上证B股指数最低调到8月7日的130点，最高跌幅达46%，跌近一半。
在B股开放消息宣布之日的2001年2月12日，沪市B股指数收盘77.62点；2001年6月1日最高达到241.61点；此后随着境外投资者的梯次离场，股指一路下行，至2005年12月最低下探59点，成交量几近全无。2001年6月1日以后循着政府B股对境内投资者开放政策正式进入B股市场的境内投资者几乎完全被高位套牢，这杠铃一举就是近十年，至今无法见到解套的任何希望。
2001年2月B股市场对境内投资者开放后，基本上违背了B股开放搞活和吸引外资的初衷。自此之后，这个市场就陷入一个较为尴尬的境地：一方面，向境内投资者开放涌入了大量的资金，使得B股这个小市值的市场暴涨，这个市场谈不上有任何投资价值。更为重要的是，从相关上市公司和B股交易的信息中可以分析出，开放后这部分增量资金绝大部分来自于国内的散户投资者，2002年2月至4月间，境外投资者急流勇退，逢高减持离场，早期进入B股市场的境外机构陆续撤离，使得这个市场演化成另一个国内投资者的市场。至此，决策层在B股市场是维持还是和A股合并，是激活还是灭死之间长期犹豫彷徨，使得这个市场几近死寂。
这是作者在1996年为迎接香港将在一年后回归所写的研究报告《如何构筑21世纪中国证券市场的基点》中所阐述的观点。详见《国际经济评论》，1996年9～10月号。
证监发[2001]22号。资料来源：中国证监会网站。
中国蓝筹企业境外上市的功过
在B股这样的本土市场被中国决策层逐渐抑制的长期过程中，取而代之的是对于境外上市的积极鼓励。
截至2007年年底，共有148家境内公司发行境外上市外资股（H股公司），累计筹资1075.89亿美元，其中145家在香港发行上市；在香港上市的H股公司及境外注册、中资控股上市公司的市值合计超过10万亿港元，占港股总市值的51%。
数据显示，纽约交易所目前已经吸引了28家中国内地公司挂牌上市，其中仅2007年上市的就有8家。而在美国另一主要证券交易市场--纳斯达克上市的中国企业共有47家，仅2007年上市的就有13家。据介绍，2007年在美国上市的外国公司中，中国公司是最多的。
伦敦证交所也后来居上，成为吸引中国企业上市最多的海外交易所之一。目前，在该交易所上市的中国内地企业已超过60家，为此，伦交所正积极准备设立专门的“中国指数”。
德国交易所也向中国企业打开了大门。2007年3月30日，该所迎来了第一家中国内地企业--山???工友集团。
紧接着是日本，亚洲传媒公司（AISA MEDIA）（北京宽视网络）2007年4月26日在东京证交所正式挂牌交易，实现了中国企业在日本上市的“零突破”。
韩国证交所也在2007年6月1日正式批准中国华丰纺织国际集团有限公司的上市申请，由此，已在香港上市的华丰纺织一举成为首家登陆韩国的外企。
