而且，金融理论的最新发展已经表明，过去我们信奉的“有效市场”假说是有缺陷的。资产价格并不是在超过基本面支撑的内在价值之后就会马上下跌，在低于基本面支撑的内在价值之后就会马上上涨。投资者往往是非理性的，金融市场上的“羊群效应”会经常发生。当房价走高的时候，会带动更多的人买房，导致房价继续增高，房价增高，会导致更多的人买房，又会推动房价继续增高，这是一个“自我实现的预言”。所以，我们往往会看到，当牛市刚刚出现的时候，资产价格的上涨会比较缓慢，但是到牛市快要崩溃的时候，恰恰是资产价格上涨最为疯狂的时候。
中国的房地产市场已经变成了一个击鼓传花的游戏。你如果现在再去买房，唯一能够从中赚钱的办法就是，找到一个比你胆子更大的人，让他接你的下一棒。但你怎么知道自己不是那个接最后一棒的人呢？照理说，城市居民买房者，一定不是中国城市化赛跑中跑最后一棒的，接最后一棒的应该是农民工。农民工变成城市新市民的时候，才是中国城市化最后成功的时候。遗憾的是，中国的农民工太穷了，太累了，看来这次他们是没有办法接上最后一棒了。所以，在中国的房地产市场上，最悲惨的人是那些接倒数第二棒的人。
他们是谁呢？
全球化列车晚点城市化列车超员
过去20年，有两个火车头拉动了中国的经济增长。一个是全球化，另外一个是城市化。
进入20世纪90年代之后，中国进入了对外开放加速的新时期。外国资本大量涌入中国，农村的剩余劳动力滚滚流向东部沿海。在这一时期，国际分工和国际贸易也发生了巨大的变化。过去的国际贸易是产业间的贸易，比如中国生产劳动力密集型的产品，美国生产资本密集型和技术密集型的产品，再互相交换，因此令中国人有了“一亿双鞋子换一架飞机”的感慨。20世纪90年代之后，出现了产业内的分工，任何一个产业，都会有劳动密集型的生产环节，这些生产环节大多可以被转移到中国，于是，中国加入国际贸易的机会一下子大大增加。
2008年，美国金融危机的海啸冲击了中国的出口部门。中国的出口在2008年第四季度经历了急剧下滑。2009年以来，出口形势略有好转，但是，考虑到美国经济仍然没有出现持续复苏的信号，而且美国居民的储蓄率在短期内增长较快，预计美国贸易逆差的减少也会加速，这意味着中国的出口将进入一个漫长而漆黑的隧道。全球化的列车晚点了，很多坐车的人等不及下一班车到站，纷纷要求退票换车了。
除了全球化，中国还有城市化的列车。中国的城市化率从1978年的17.9%一路上升到2008年的45.7%。在未来10年，中国的城市化率仍然将以年均1％～2％的速度提高。城市化带来的不仅仅是楼房和道路的建设，而且还意味着生产要素在地域上的重新配置和优化。城市的空气是自由的。在这里，创新将集聚，创业将扩散。
当全球化的列车晚点之后，从这趟车上下来的乘客争先恐后地要挤上城市化的列车。2009年，中国的房地产几乎是在一夜之间，从冬天迈入了夏天。房价不停地上涨，地价不断创出新高。极度扩张的货币政策对助长房地产的“繁荣”负有直接的责任，另外，上车的人多，车上的座位少，也是导致房地产业异常火暴的一个原因。
全国房价上涨速度最快的地方，不是上海和北京，也不是杭州和深圳，而是温州一个不起眼的县级市：瑞安。在这个小小的县城，房价甚至超过了北京和上海的水平。温州以炒房著称，而这其中的一个原因，就是过去的温州商人主要从事制造业，靠出口赚钱，但制造业已经是千军万马过独木桥，赚了钱的温州商人，不愿也不敢再对出口投资，就转而搭上了城市化这趟列车，他们的真实意图不是为了坐车，而是为了炒作车票。这些投机者看准的，就是想上城市化这趟列车的人会越来越多。
在黄牛党的队伍中，陡然又增加了国有企业的身影。近几年拍卖出来的天价地王，几乎都有国有企业的身影。这些国有企业并非都是专门做房地产开发的，它们之所以涉及这一领域，无非是看中了房地产的丰厚利润，而且凭借其融资成本低的优势，先圈钱，后圈地。上车之后，先占座，占好座。
国有企业不计成本地拿到了土地之后会做什么呢？第一种可能是自己不开发，到手卖给别人开发。但谁会是后面的买家呢？下家想把地王迎娶回家，需要付出的成本比当初的天价更高。土地的价格越高，开发的风险就越大。谨慎的开发商一定会知难而退。或许，这些土地投资会成为国有企业的“走麦城”，并将再次印证盲目多元化是企业走向绝地的必由之路。
第二种可能是国有企业拿到土地之后真的要摇身变为开发商了。这将意味着房地产领域国进民退的故事再度上演。房地产业原来是一群民营的房地产商的天下。这群房地产商有着敏锐的商业嗅觉，高超的商业技巧，逐利而来，饱食而去。但是，当国有企业进入房地产业之后，这些原本坐在头等舱的房地产商们，可能就要被排挤到二等舱或三等舱去了。
在非洲的原野上，鬣狗和狮子都是食肉动物。鬣狗外表丑陋，但智商极高。它们行动迅速，耐力极强，听觉和嗅觉都很敏锐，捕猎技巧高超，捕食成功率比狮子还高。鬣狗善于团队作战，集体围捕羚羊、斑马、角马，往往不在话下，甚至可以杀死半吨重的非洲野牛。但是，当鬣狗打下猎物之后，狮子就会施施然地赶来，把鬣狗赶跑，享受鬣狗的猎物。鬣狗们只能在旁边垂涎欲滴地看着，等到狮子们走开，才能过去啃啃剩下的骨头。一直以来，人们都以为鬣狗是食腐类动物，其实，这是因为狮子们抢走了鬣狗的食物，鬣狗才不得不吃腐烂的肉。
房地产行业是不是也会和石油、电力、铁路一样，变成了一个国有部门呢？或许，中国城市化的前半场比赛已经踢完了，到下半场，上场的球员可能会不一样，比赛的规则可能也会不一样，甚至，上半场踢的是足球，下半场可能会改成打乒乓球……
什么会刺破中国的房地产泡沫？
2008年年底，房地产市场曾经出现过回调的迹象。当时，很多房地产商感觉到，冬天可能就要到来。但是，美国金融危机爆发之后，房地产业却因祸得福。2009年，房地产业几乎在一夜之间，从冬天进入了夏天。在极度宽松的货币政策和一系列针对房地产的优惠政策刺激下，中国的房地产业经历了爆发性的增长。2009年中国房价连续10个月上涨，而且涨幅越来越快。从最近的一系列政策变化可以看出，政府已经开始对房地产泡沫表现出关注和担忧。但是，中国房地产的泡沫究竟会怎样被刺破呢？
首先，回答一个老问题：为什么要关注房价的上涨？如果房子只是一种“正常市场”上的“正常商品”，供求决定价格，它爱高就高，爱低就低，政府管它做甚？问题在于，房子不是一种普通的商品。首先，住房是人们的基本需求，如果低收入家庭无房可住，就成了社会问题，就需要政府解决。其次，在中国，房子还是投资品。由于中国的储蓄率居高不下，但银行存款利率却低得可怜，逼得中国的老百姓一定要去投资，好让自己的血汗钱不贬值。投资什么呢？看来看去，无非股票和房子，两相比较，房子似乎还更加靠谱，所以，买房子的人越来越多。理解中国房地产市场的变动，一定要把房子当做投资品，要用金融市场的逻辑理解房地产市场的波动。
如果房价上涨，会带来两个问题。第一，房价上涨，会拉动房地产投资增长，而房地产几乎成了中国经济中硕果仅存的“支柱产业”，所以，房地产投资的过快上涨，最终会带来经济全面过热，通货膨胀抬头。还记得2007年猪肉价格上涨吗？很多学者说，那是因为猪得了蓝耳病（即猪瘟疫），其实，猪肉价格上涨最重要的原因是农民都进城盖房子了，养猪的农民越来越少，吃猪肉的人越来越多，猪肉价格不涨才怪。第二，房价上涨，会吸引更多的企业投资房地产。从单个企业的角度来说，这无可厚非：制造业不赚钱，服务业不让赚钱，只好投资高利润的房地产行业。但是，设想一下，如果所有的企业都成了房地产企业，这个经济体系就会变得非常脆弱。森林中不能只有一种树，经济体系中也不能“罢黜百家，独尊一家”。在复杂的经济系统中，如果所有的企业都变成“同质”的，那将是非常危险的事情。
更令人担心的是，过快的房价上涨会导致房价突然暴跌。当牛市刚刚出现的时候，资产价格的上涨会比较缓慢，但是到牛市快要崩溃的时候，恰恰是资产价格上涨最为疯狂的时候。这就是行为金融学所说的“羊群效应”：所有的人在贪婪的时候一起贪婪，在恐慌的时候一起恐慌。由于中国没有经历过一次完整的房地产市场从涨到跌的周期，所以“羊群效应”在中国表现得更加疯狂：人人都是“喜羊羊”，没人害怕“灰太狼”。
然而，是泡沫就一定会破灭的。假如房价疯狂下跌，我们都在一条船上，谁都跑不掉：地方的土地财政将出现巨大的窟窿，银行的土地开发贷款、对房地产商的贷款以及对买房人的按揭贷款都会成为坏账，涉及房地产开发的企业资产负债表会急剧恶化，指望买房养老的中国家庭也会陷入困窘和绝望。假设中国没有办法绕过这道险关，以前二三十年的经济繁荣，都可能会在一夜之间化为乌有。当年，日本在高速增长时期，年均GDP增长速度超过10%，但是在20世纪90年代泡沫破灭之后，一下子进入了零增长率的泥潭，都说日本有“失去的10年”，事实上到现在都失去20年了，自民党都下野了，经济依然毫无起色。日本的教训，可为殷鉴。
什么会刺破中国的房地产泡沫呢？主要看两个因素：一是流动性；二是杠杆率。流动性决定了房价会不会提高，杠杆率决定了房价下跌对实体经济的冲击有多大。从表面上看，这两个因素对中国楼市都是利好。
先看流动性。2009年，为了应对美国金融危机的冲击，中国采取了极度扩张的货币政策。一年时间，银行新增加的贷款超过10万亿元。货币发行过多，在短期内不会马上引起通货膨胀，因为商品和服务的价格调整是有“黏性”的，调整起来很慢，但是，股市和楼市却可以被迅速推高。正是由于大量的资金流入股市和楼市，才导致了2009年的火暴牛市。我们估计，2009年至少有6万亿元流入了股市和楼市。那么，2010年的流动性还会有这么多吗？可能会减少一些。如果还是像2009年这样的刺激力度，我们预测2010年中国的GDP增长率会达到16%！但是，我们很难设想政府会猛踩刹车。估计2010年中国的货币供应量增长仍然会在20%左右，2010年还是“不差钱”。流动性多就意味着房价会继续上涨。
再看杠杆率。中国的房地产市场和其他的市场很不一样。比如，中国人尽管很穷，但是买房的都是年轻人，而且一买就是大房子。这是因为年轻人买房的时候往往都要依靠双方的父母，是整整一个大家庭的人来供养一套房。而且，越是有钱的人，似乎在买房子的时候越不用按揭，拎着一口袋现金就付全款。从最近两年按揭贷款的数量和商品房销售额推断，靠按揭买房的大约只占1/5。还有，中国人买房的首付比率是比较高的，至少是20%，买第二套房子可能得首付40%～50%。单从房地产市场来看，中国的杠杆率远远比美国、日本都要低。杠杆率低就意味着中国的房地产市场更加有抗跌性。
遗憾的是，中国的房地产市场看似风平浪静，实则暗流涌动。刺破中国房地产泡沫的导火索，很可能不在房地产市场上。
第一，货币政策的调整最有可能导致流动性的减少。美国金融危机爆发之后，中国经济实现了强劲的V形反弹。展望2010年，中国经济仍然可能会保持较高的经济增长，但值得担心的问题是，如果增长速度过快，就会带来全面过热和通货膨胀。我们预测2010年的通货膨胀率仍然会在3%左右，但从2009年的趋势来看，通货膨胀会逐渐升温，到2009年年底可能会升高至4.9%左右。假设通货膨胀再度抬头，中国人民银行就会采取加息或其他紧缩政策，一旦流动性收紧，房价很可能应声而落。更具意味的是，2010年如果出现过热，祸根很可能是在房地产部门。房地产投资增长越快，房价下跌的概率就越大。房地产企业大干快上的结果，是给自己挖一口更深更大的坑，到时候栽进去。
