期权清算公司的工作程序是：首先，公司要检查所有出售了该种期权的投资者的经纪商，随机选择其中的某一经纪商，向它发出期权执行通知单；该经纪商收到通知单后，再从委托其出售了该期权的顾客中随机选择一个或几个，向他们发出期权执行通知单，一旦被选中，该顾客必须进行实际股票交割，而不能通过结清交易(即买入一个相应的期权)来结清他的头寸。因此，出售某种期权合约的一个风险就是在期权有效期内有可能被随机选中，被强迫执行该期权的义务。由于期权权利的实际执行不超过期权总的发行量的5%，所以这种可能性很小。
3)保证金
期权出售者要向经纪商交纳一定数量的保证金(margin requirement)，这种保证金与股票、债券交易的保证金不同。股票、债券交易的保证金是指投资者用信用交易方式时，只需向经纪商交纳购买金额的一部分，其余部分可向经纪人借款。交纳部分占全部金额的比率称为保证金比率。期权交易不能采用信用交易方式，期权费在交易中必须缴足。期权的保证金是指在期权出售者出售某种期权时，为保证交易的安全性，即保证他有能力在对方执行期权时履行义务，要求他在经纪人那里存入一笔现金或其他流动性较强的有价证券(如国库券)作为抵押，这通常称为期权交易的保证金。其实质是一种履约担保，而不是股票债券交易中的信用交易。
保证金比率根据经纪商、标的股票价格、期权价格和期权是买入期权还是卖出期权的不同而不同。在投资期内，保证金比率的大小影响投资者财务杠杆作用的程度，并最终影响其投资的收益与风险。
4.股票期权的运用及组合策略
1)购进买入期权
买进某种期权是一种最简单、最基本的期权投资方式，其中以购进买入期权的为多。购进买入期权在投资活动中有多种用途，其基本用途有两种：一种是投机获利；另一种是资产保值。
如果投资者对某种股票的前景看好，预期其价格将有一定的涨幅，可以通过购进买入期权的方式以较小的投资额、有限的预期损失来争取最大的预期利润。
【例11-3】 某股票的市场价格为10元，施权价为12元，期限为6个月，期权的价格为2元。某投资者现有1000元资金，如果购进买入期权，可购进5份股票买入期权合约；如果购买直接股票，可以购买100股股票。假设6个月内，该股票价格上涨到20元，问投资者应如何决策？假设6个月内，该股票的价格上涨到12元，该投资者应如何决策？
【分析】
①若该投资者购买期权，在期权执行时如果股票价格低于12元，则该期权一文不值，投资者的最大损失为1000元(这里暂不考虑付给经纪人的佣金及其他交易费税)。如果股票价格大于12元，投资者的损失开始逐步减少，盈亏平衡点为期权的施权价与期权费之和15元(12+3)。当股票价格高于15元时，投资者开始盈利。当该股票的价格涨至每股20元，投资者执行期权，每股可获利5元，每份期权合约可获净利500元，总共获利2500元(500×5)。
②如果投资者不是购进股票的买入期权，而是直接购进标的股票，则1000元只能购进100股股票。每股股票获利10元(20-10)，总共获利1000元，远远小于购入股票期权收益2500元。所以该股票价格上涨到20元时，应该购进买入期权。
③该股票的价格上涨到12元，购买股票期权，将损失1000元；而直接购入股票，仍可以赚取200元利润(100×2)，所以此时应选择直接购入股票。
从上面的例题可以看出，购进买入期权有强大的财务杠杆作用，可以提高投资者的获利能力。但另一方面，如果标的股票的涨幅不大，则购入买入期权，其风险也较大。
购进买入期权的另一个原因是保值，特别是保护股票卖空行为。例如，某投资者预期股票价格将下跌，卖空一部分股票以图盈利，但又怕万一股价上涨较多而造成较大的损失；此时也可购进相应股票的买入期权，如果股价上涨，可以执行买入期权，收进股票以补足卖空的股票。
2)购进卖出期权
如果投资者预期股价将下跌，可以购进相应股票的卖出期权。当股票价格果然下跌时，便可执行该卖出期权，在市场上以低价买进股票，然后按较高的施权价卖出，赚取价差利润；但当投资者预计股价还可能上涨时，投资者又不愿意立刻将股票出售，且不想使目前的利润化为乌有，也可以采取购进卖出期权的方式获利。
【例11-4】 某股票市场价格为10元，施权价为15元，有效期6个月，卖出期权售价为2元。某投资者现有1000元资金，可以买入5份买入卖出期权合约。假设该投资者预计在6个月内该股票的价格将下跌至8元，问该投资者应该怎样进行决策？
【分析】
由于该投资者预测股价将下跌，所以现在这个期权已经具有一定的内在价值；如果股价进一步下跌，其价值将进一步增加。该期权的盈亏平衡点为15-2=13元。如果股价低于13元，投资者将买入卖出期权有利可图；若股价高于13元，投资者买进卖出期权将产生损失，就需要放弃执行卖出买入期权，此时每份买入卖出期权的最大损失为200元，总损失1000元。
当该股票价格下降到8元时，该投资者要求执行买入卖出股票期权合约，此时每份合约可获利100元(1500-800-200)，共获利2500元(500×5)。
但是，假设某投资者手中的股票由买入时的每股10元涨至每股15元，且投资者预期股价还将进一步上升，不愿立即抛出，可又担心万一股价下跌，到手的利润将化为乌有。在这种情况下，投资者可购进一个施权价为18元的卖出期权，利用期权具有保值的作用，以少量的期权费支出来保护自己手中股票的价值。
3)出售买入期权
如果投资者认为股票价格要下跌，可以出售买入期权来赚取期权费。
例如，若股票的市场价格为20元，按3元的价格售出一份施权价为25元、有效期为6个月的买入期权合约，可赚取300元的期权费。如果股价不超过25元，没有人会执行期权，即以每股25元的价格从期权出售者手中买入股票，出售者可获300元净利。如果股价上升到23元，出售者可保本不亏。如果股价超过23元，出售者将发生亏损。
若买入期权的出售者手中拥有相应的标的股票，该期权出售者售出的买入期权是非暴露的；反之，则为暴露的。
4)出售卖出期权
与出售买入期权者一样，出售卖出期权的人也是为了赚取期权费。在合约有效期内，卖出期权出售者有义务在对方执行期权时按事先规定的价格买下标的股票。因此，当股票价格下跌时，卖出期权的买入者有可能低价在股市上买入股票，然后执行期权，以高价出售给期权出售者。
根据前面的例子，施权价为25元、有效期为4个月的卖出期权的售价为3元，这时期权出售者的盈亏平衡点为23元。高于23元时，出售卖出期权获利；低于23元时，出售卖出期权将亏损。
5)期权组合策略
将期权与股票、期权与期权的购进卖出相互组合，可以得到许多种不同的投资收益方式及不同的投资策略。下面介绍几种常见的组合策略。
(1)利用卖出期权保证盈利或限制损失
买入或已经拥有一支股票的同时买入一个以该股票为标的资产、施权价为K 的卖出期权，以保证这一组合的价值不低于K 。
例如，设该股票卖出期权的施权价为70元，而市场价格为65元，则该卖出期权的价值为5元(70-65)，加上股票的价值65元，整个组合的价值为70元。
(2)买入股票同时出售买入期权(Covered call)
这一策略是在买入股票的同时出售一份以该股票为标的资产的买入期权。采用这一策略的一个可能原因是：投资者准备按照施权价K 出售手中的股票，如果同时出售以该股票为标的资产的买入期权，投资者可以得到一笔期权费。当股票价格升至K 时，股票会随着期权的执行而售出。尽管这样做会丧失股票价格进一步上升的利润，但投资者毕竟得到了期权费作补偿，并确保股票按照预先设定的价格卖出。
(3)同价对敲(Straddle)
所谓同价对敲，是指同时购进或出售标的股票、施权价、到期日都完全相同的买入期权和卖出期权。同时购进称为多头同价对敲(Long Straddle)，同时出售称为空头同价对敲(Short Straddle)。
当投资者预期股票价格有较大波动时，采用多头同价对敲可获取利润。当投资者预期股票价格没有较大波动时，采用空头同价对敲可获取利润。
同价对敲还可以多种组合。例如，同时购进或卖出两份买入期权、一份卖出期权(Strap)；同时购进或卖出两份卖出期权、一份买入期权(Strip)等。
(4)异价对敲(Spread)
异价对敲是指将具有相同标的股票，但具有不同施权价或不同到期日或两者都不相同的两个期权组合在一起，一个购进，一个售出。
根据组合中两个期权参数的差异，它们可分为不同的类型。一种是垂直组合，又称价格组合或价格差异对敲(Money Spread)，是指购进的期权与售出的期权具有相同的到期日、不同的施权价。例如，某公司股票期权，到期日同是19××年8月，买进的是施权价为80元的买入期权，而同时售出的是施权价为70元的买入期权。
另一种是水平组合，又称时间组合或时间差异对敲(Time Spread)，是指购进的那个期权与售出的那个期权有相同的施权价，不同的到期日。例如，某公司股票期权，施权价同为80元，但买进的是到期日为19××年2月的买入期权，售出的是19××年8月的买入期权。
如果组合中两个期权的到期日和施权价均不相同，即构成日历垂直组合或三角异价对敲(diagonal spread)。根据时间与价格的不同配合，可以得到4种不同的三角异价对敲。
除垂直组合外，其他异价对敲方式都无法用收益变化图来描述。
11.2期货
目前，期货交易已成为我国金融投资中不可缺少的内容。
11.2.1期货基本理论
1.期货交易的概念与期货合约
1)期货交易
期货交易是在期货市场中进行的，期货市场是期货交易的场所，它是现货市场规避风险的有效工具。期货交易是指交易双方在期货市场买卖标准化的期货合约的交易行为。
在现货市场上，买卖双方一方交货，另一方付款，或通过谈判和签订合同达成交易，在合同中可规定商品的质量、数量、价格和交货的时间、地点等；而期货合约对商品的质量、规格，交货的时间、地点等都作了统一规定，唯一的变量是商品的价格。买卖者交纳一定的保证金后，就可以通过商品期货交易所按照“公开、公平、公正”的原则和一定的规则对期货合约公开地竞价买卖。
2)期货合约
期货合约是由交易所设计，经国家监管机构审批上市，用来作为期货交易对象的标准化合约。期货合约的商品品种、数量、质量、等级、交货时间、交货地点等条款都是既定的，唯一的变量是价格。目前我国均采用计算机撮合成交，而国外大多采用公开叫价方式。期货合约交易的履行由交易所或结算所担保，可通过对冲平仓或实物交割了结履行责任。期货合约的要素主要由以下几个方面构成。
⑴交易品种。
⑵交易单位，是指一份期货合约(通常是一手)所包含的商品量。
⑶最小变动价位，报价必须是最小变动价位的整数倍。
⑷每日价格最大波动限制，即涨跌停板。
⑸合约月份，是指期货合约到期可以进行期货交割的月份。
⑹交易时间，是指在交易所的交易时间。
⑺最后交易日，是指期货合约通过对冲方式平仓的最后截止日。
⑻交割时间，指到期合约的实物交割时间。
⑼交割标准和等级，指实物交割商品的标准品质和要求。
⑽交封地点，指期货商品实物交割的地点。
⑾交易保证金，指交易该品种的期货合约应交纳保证金的比例。
2.期货交易的特点及功能
1)期货交易特点
期货交易与现货交易和证券交易相比有如下特点。
①高收益对应高风险。只需交纳5%~10%的履约保证金，就可以控制100%的资金。
②双向操作。期货交易进行双向操作，即可以买空和卖空，因此市场投机机会增多。
证券交易只能先买后卖；但期货交易不仅能先买后卖，还可以先卖后买。
③结算采用逐日盯市制。由于采用以小搏大的保证金制度，为了维持最低保证金，就必须根据每天的结算价逐日计算客户所持有合约的盈亏，并以此作为每日追加保证金的依据。
④期货合约标准统一。期货合约标准化，大大简化了交易手续，降低了交易成本，最大限度地减少了交易双方因对合约条款理解不同而产生的争议与纠纷。
⑤交易场所固定。期货交易只允许在期货交易所内进行，一般不允许进行场外交易。
⑥交易公开、简便。期货交易是在“公开”、“公平”的条件下，采用公开竞价的方式进行的，操作简便、灵活，交易效率高。
⑦合约的履约有保证。交易双方的清算由清算所完成，交易双方只对清算所负财务责任，清算所对合约的履约提供财务担保。
