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第2章 关于股灾、估值、价值投资、交易逻辑的感受

作者:@roamage,发表时间:2016-07-14;

原帖链接:https://xueqiu.com/3550592039/71877276

借用刘仲敬的一句话,“世界的命运和人的命运虽然漫长,关键性的节点却寥寥无几”。回顾跌宕起伏的A股k线,2015年的5-6月就是A股近十年来最重要的一个节点,对投资者而言,在这一个月的关键节点的投资策略和选择,其影响是决定性的。一个投资人如果在这个关键点犯下错误,不但过去几年的努力化为乌有,更需要有数年的时间来弥补。

股灾三轮之后,大部分股票估值依然很贵,这是事实。

实际上,站在当下这个节点,投资者对市场感到的只有困惑和疑虑重重,经过所谓三轮股灾,即使股指已经从5178跌到2800~2900一线,创业板指数跌幅超过40%之后,大量的股票估值依然偏贵,大量估值不算贵的股票,其基本面前景依然暗淡无光(包括银行,考虑到隐含的坏账率和供给改革的成本承担,历次改革,银行是承担了大部分的改革成本,而不是地方政府和社保。海南的地产泡沫,1998年大规模的国企破产的债务核销均是历史佐证)。由此,无论做多做空均感无力和迷茫。

然而,去年的此时,投资者不会感到迷茫吗?翻阅如沉积岩一般的k线,每天的k线和分时图走势就是市场所有信息和情绪、交易博弈的沉积,阴阳的纹理依然交织斑驳,多空双方日复一日地擦肩而过,逝者如斯,所有的事后都是洞若观火般的清明,而所有的此时此刻都是迷雾重重的困惑。只有股灾和崩盘真正发生了,绝大部分投资者才会真正意识到发生了什么。

难道投资者看不出当时的泡沫吗?格老曾有言,所有的泡沫都是在泡沫破灭后才被知道的,否则就不会有经济危机了(大意)。市场从来不会是一个亦步亦趋跟随估值的平滑走势,市场先生情绪波动巨大,喜怒无常,市场不可预测,市场估值昂贵并不是下跌的必然理由,便宜也不是充分的上涨理由。

一些老生常谈的重复

闲话太多防肠断,扯淡半天观点和最终结论还是老生常谈:

1.投资需要常识,记住常识,这些常识几乎每个投资人都耳熟能详,也都是陈词滥调。能做到知行合一,成功的概率就有了一大半了。

2.保守投资,恪守安全边际不一定会成功,但概率会大一些。

3.市场无常,预测市场,乃至宏观经济没有意义。(逻辑上,如果市场和经济可以预测,那计划经济就是可以实现的,直接供需计划调配是最有效的经济制度了,市场经济就没有必要,如果市场经济没有必要,资本市场大概也没有必要存在。既然都能预测并可以据此采取措施,资金供需和资本配置,直接计划指令就实现了,节约了大量的交易成本。)

4.价值投资者需要锚定的企业价值,仅仅是财务数据、行业需求乃至行业空间是不够的,需要真正理解公司和行业的发展趋势,这个也只能是走一步看一步,不断证伪、逐步印证预期的长期过程。一个著名的例子是马化腾自己都看不清腾讯的价值和估值,投资人就更不会比CEO看得明白。在国内,企业所处的制度环境(国有还是私有)、股权结构、盈利模式、创始人格局、管理层雄心、作为、执行力等等,这些非数据指标比数据指标更重要。

5.企业价值、市场偏好、估值高低的衡量,要不断进化,避免刻舟求剑。

以下是一些个人杂感兼扯淡:

1.投资者不需要掌握某种交易圣杯(这也是个几乎不可能的挑战),但需要有一定的阅读市场的能力,能大概率地在此时此刻分辨出典型性的牛熊市的情绪氛围。(这个看似简单,其实真正达到这个层级的投资者不多)。牛市是兑现熊市筹码的时间窗口,兑现的时机把握,从大概率的角度看,大部分秉持保守的投资者会安全着陆,但也一定会捶胸顿足的,因为a股是一个情绪主导的散户市场(对,就是赌场),市场不可预测,你真的不知道疯狂的情绪会有多疯狂。对投资者而言,牛市一定要能够兑现出足够的筹码,就像熊冬眠前积蓄足够的脂肪一样,才能扛过漫长的冬季。以此类推,熊市低迷的情绪持续时间也可能是令人发指的,保守的价值投资者往往也会买入太早。所以,在任何时候,要对资产配置的流动性问题保持警惕。

由此,至少对A股而言,除了保守和安全边际外,也需要行之有效的交易策略。很多价值投资者排斥交易策略,排斥择时,但实际上,当一个办法(哪怕是个笨办法)管用,那就是个好办法。如果回顾巴菲特的重要投资,哪有不择时的?买可口可乐是在1987年崩盘后,伯林顿铁路是在2008年危机中,卖中石油是在港股和大宗牛市双叠加,业绩好得一塌糊涂的背景里。

特别是在A股,大仓位的资产配置更要注重流动性与右侧交易。熊市到底,牛市到顶的种种迹象,在欧奈尔和利弗莫尔的书里都精练浓缩了不少警世格言,参考价值很大。

把历次A股牛熊市底部和顶部区间里,那些著名的广为流传文章、新闻、各类评论、机构研报(包括广受市场追捧的重点个股到市场走势),一系列具有时代典型性的打包留着,每次感到迷茫时对应着股市k线、当时的经济环境、企业经营等综合在一起温故知新,这些都是第一手的历史性资料,贴近中国市场、饱含时代温度,是最好的教员。切记,事后温习复盘的时候,一定不要怀有事后诸葛的优越感、以嘲讽的态度来打别人的脸(这样除了变得自大,一点东西也学不到),而应该带有一丝敬意体察历史的温情般,以深切的代入感去学习、复盘,恭敬、专注地如同格物致知。经历过几次这样的抽丝剥茧般的知识考古学历练,应该会有所得。

2.即使不具备阅读市场的能力,也不要紧,学习仓位动态平衡,以被动的方式熨平市场周期的波动,并能获取略微超越市场的平均收益。(雪球上sosme是这个领域的专家,他的帖子值得反复研读)。

在此补充一句:动态平衡的重要性怎么强调都不为过!所有价值投资者都需要思考一个问题,为什么巴菲特总能买到底部的廉价筹码?没错,保险公司有源源不断的现金流,全世界的保险公司集团多了,日常现金流比巴菲特充沛的保险公司多了,但为什么,有且仅有巴菲特能在市场最底部的时候拿得出现金?价值投资买入并持有不是字面意思上那么简单的,背后必然有一套成熟的动态平衡的交易策略支持。

3.理解一些概率的原理,长周期的角度,对绝大多数投资者而言,被动投资比主动投资收益更好。无论牛熊市,etf都是比较好的选择品种,不但比主动投资收益更大,并且效率更高、交易成本最小。其中,配合动态平衡实践etf定投就是有效的投资策略。

4.股市如何交易的书少读、理念性的东西知道就行了,财务方面了解一些基本就够了,投资不一定需要成为财务专家,当然如果精通财务将提升成功概率。特别是各种价值投资理念更没必要天天当经文一样念叨,如禅宗的观点,修行并不是天天吃斋念佛当念佛机,那是缘木求鱼。

多关注周围的生活、科技、消费的趋势。少看记分牌,多看场上运动员的表现。彼得·林奇的三本书是这方面最好的教材。当然在中国,还需要适当关注一些政治,举个极端的例子,中国历史上最悲摧的股民群体是解放军都要进城了,还在炒股票的上海买办和光大股民(无论做多还是做空,都是归零),某种意义上,读历史书比投资书重要很多。

5.独立思考、自律和自省并重,多点审慎的怀疑主义不是坏事。投资一定需要开放的胸怀,自己热烈看好的东西和价值,多从反面的逻辑印证一下,特别是珍惜反对的意见和看法,市场上多空的分歧很正常(没有对手方哪来的交易),反对方的观点某种程度上甚至更重要。一个没有做空的市场就像没有言论自由的社会,当没有反对意见存在时,只有貌似万众一心的一致认可乃至狂热,出现问题往往是灾难性的(这一点,国人的感触是应该最深的)。

6.理解大历史和大数据,以及大数定律的有效性。确实有的行业天生是个短周期行业(但有暴利机会),有的行业相较经营上更容易持久永续(收益平稳可靠),当然大概率如此,具体个股也不能一概而论。放在长周期的角度,股市的投资收益一定是跑赢债券、理财的。A股尽管一直被认作圈钱市场、合法赌场、投资价值低下,但看20多年的发展,还是涌现了大量的符合价值投资的好公司,做到了教科书般的价值投资回报,并且回报率相当高(而且如果仔细统计数据,出现优质企业的概率不低)。

即使是单纯看股指,股指的价格中枢也是不断上移的。仅以最为持续低迷的上证指数为例,2006年突破了横盘长达5年以上的2245顶部区域,此后,即使经历了2008年股灾,当初的历史大顶始终算是后来熊市的底部区域了,而1000点以下的历史大底,再也没有回去过,2008年的股指在遭受外部金融危机与内部经济高涨趋势骤停的双击之下,底部仍比上一轮周期的底部抬升了近60%。同样,2009年4万亿狂欢之后,尽管熊市又持续低迷了6年多,底部区域始终保持在2008年底部的20%以上。以此类推,从历史周期的角度,这轮熊市的底部大概率会比很多悲观者预期的高,至于跌回2014年年中牛熊分界的起点,概率是非常低的。由此,如果熊市继续低迷下去,主力资金左侧交易的入场区域不难把握。

7.仔细研究个股比分析指数波动重要得多,即使不得其法,多看看过去20年那些优秀企业穿越牛熊的成长经历,(这些企业是如何成功的?有哪些特质?经营模式和盈利模式是怎样的?当时的经济大环境和消费、科技趋势是如何的?为什么这些企业成功了,有的当时被寄予厚望的反而失败了?诸如此类),然后,按照自己独立思考的眼光,用这种思考方式和结论,按图索骥,找寻新的、尚在成长中的小企业。彼得·林奇说他选股就是不停地在翻石头。我们的资质远不如彼得·林奇,翻十块如果成一个teenbager,这个收益应该也跑赢大势了。

8.股市和市场乃至公司发展一样都是有周期波动的,像个农夫一样顺应天时,春播秋种。熊市一点点地搜集筹码,牛市兑现利润,真正的收获期也是有时间窗口的,往往只有几个月时间。金秋不收割粮食,一场秋雨后就烂在了地里,然后没有收获就没法过冬了。

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