第一节创业资本退出机制的相关机理
所谓创业资本退出机制，是指创业资本能否从创业企业中实现成功的退出。它涉及到退出方式和退出场所两个方面的问题。实际上，顺畅的退出机制是创业资本融资、投资和退资链条中的重要一环。若没有安全有效的投资出口，高风险所要求的高收益就无法得到最终实现，创业资本成功经营也必将受到严重影响。关于这一点，创业投资业界有着广泛的共识。从中国的情况来看，创业投资业尚处于发展的初级阶段，而不完全的退出机制也正是影响中国创业投资发展的重要原因。因此，本节通过介绍和分析一些有益创业投资的不同退出方式及其实践中遇到的问题和采取的对策，希望为创业投资者们提供一些有益的借鉴。因此，完善的创业资本退出机制就成为创业投资能否顺利实现的关键。
一、创业资本寻求退出的原因
在科技成果转化为实际生产力的过程中，创业资本投资作为一种高风险、高回报的活动，其风险来自于科技本身和市场两个方面。一方面，科技项目的研究与开发能否成功存在着比较多的未知因素；另一方面，科研成果转变为现实产品后，能否为市场所接受也存在不确定因素。由于高新技术成果在实现商品化、产业化的过程中更容易产生投资者和经营者之间的信息不对称，使得高科技企业很难通过传统资本市场的融资渠道获得金融支持。为了填补传统资本市场对高科技企业，特别是科技型中小企业金融支持的不足，创业资本和创业投资便应运而生。
在创业资本运营过程中，能够吸引投资者从事创业投资的最重要的原因是其将带来高额的回报。为了实现这种远远超出一般投资活动所带来的高收益，创业投资活动需要一个可靠的投资退出机制为之提供安全保障。创业资本能否从创业企业中成功地退出，对于高新技术创业投资循环的顺利进行具有重要的意义。
二、创业资本退出机制的作用
（一）退出机制为创业资本提供了持续的流动性
创业资本与一般性投资的重要区别在于投资收益的获取方式不同。创业资本主要通过转让被投资企业股权的方式来实现资本的增值收益，其主要的退出方式有两种：一是通过上市，二是通过企业间的购并来实现。而一般性投资是通过持有所投资企业的股份来获取股息和红利收入。
创业资本在所投资的企业成功后将股权转化为流动性的资金至关重要，创业资本只有在不断的投资→退出→再投资的过程中才能实现资本的持续增值。退出机制在此正好为创业资本提供了股权实现的机制。如果缺乏退出机制，已经成功的创业资本自身的增值运动和社会的创业投资活动就会受到限制。从这个意义上讲，退出机制是创业资本的变现器和稳定器，是创业投资成功的必要条件。事实证明，退出机制健全的国家其创业投资的发展就比较快，退出机制不健全的国家其创业投资的发展相应地就比较缓慢，而且退出机制与创业资本可以相互促进、相互强化。创业投资培育了一大批业绩良好的高新技术企业，有力地推动了新兴行业的发展。美国是退出机制健全的国家之一，建立于1971年的NASDAQ市场非常发达，新兴公司股票上市平均时间仅仅为6年，因此创业资本的发展在全世界居于领先和主导地位。
（二）退出机制为创业资本提供了持续的发展性
像任何资本一样，创业资本不仅仅是为了保值，更是为了增值。创业投资仅仅能够保持创业资本的连续性和稳定性是远远不够的，还必须在保值的同时获得尽可能多的增值，而且所投入的资本及其增值必须能够及时转化为流动状态。从这个意义上来说，退出机制是创业资本的加速器和放大器。创业资本不仅需要退出机制，而且需要能够实现增值的退出机制。也就是说，退出机制不是提供简单变现机制，而是提供放大变现机制。在各种退出机制中，股票上市最能够实现增值目标。美国的创业资本主要通过NASDAQ市场股票上市变现，因此美国的创业投资和证券市场的发展都非常迅速。
由此可见，拥有一套完善的创业投资退出机制，对于一个国家的创业投资体系而言，扮演着动力机制和安全保障机制的双重角色。而缺少健全、多渠道退出机制的创业投资体系是无法正常运行的。美国是创业投资的发源地，其成功的因素之一就是美国发达的资本市场为美国创业资本全面开辟了多样化的退出渠道。
三、创业资本退出机制中的两个误区
退出机制是创业资本运营中的重要一环，但是大多数创业投资者却没有认识到它的重要性。对于退出机制认识的误区主要有两个：一是他们认为退出机制并不需要计划；二是不应该为了退出而进行企业经营管理。
对于第一个认识误区，我们认为，退出是需要计划的。即使是那些持长期投资观点的创业投资者，在创业投资决策做出之初，也应该将退出问题作为其投资决策的一个部分来进行考虑，诸如选择什么样的退出途径、谁会购买企业、企业的发展战略是否与希望的退出方式冲突、企业的管理层对退出方式的态度等等。在考虑了这些问题之后，就需要做出相应的安排以保护自身利益。在调查中，我们发现有两种不同类型的创业投资者，即主动投资者和被动投资者（当然，不少投资者事实上同时具有两方面的特点）。主动创业投资者在期初就为退出做好了充分计划，然后通过股票期权等方式激励管理层，促进企业发展，并以现金收益或内部回报率作为其退出途径的惟一选择标准。相反，被动投资者一般以长期投资为基础并在企业中只占有少数股份，他们往往没有考虑退出计划，其退出常常是通过管理层或合伙人回购股份来实现的。尽管投资者所采取的策略不同，但实践证明提前做好退出计划对成功的退出有重大的意义。调查中也发现，制定了充分的退出计划的主动投资者比被动投资者有着更高的退出成功率。
对于第二个认识误区，我们认为，应该将退出收益作为创业资本管理的最终目标。尽管许多的创业投资者都反对以退出受益的最大化作为自己的目标，但事实上，创业投资者与一般产业投资者的根本区别正在于前者高投入、高风险和高收益的特点。创业投资者选择项目时，首先关心的并不是现有的市场、设备和企业的还款能力，而是企业的先进性、成熟程度和潜在的开发能力及市场前景。企业跳跃式的发展前景和被低估的现值是吸引创业投资者的关键因素。创业投资者的收益也不主要体现在公司的红利上，而是更注重股份出售时带来的巨额资本回报。因此，一旦企业走上了稳健的发展道路，创业投资者的利益就已经实现，失去了继续投资的必要，这时撤出资金并投入新的项目才是创业投资的本质要求。
第二节创业资本的退出渠道
创业资本的退出，就是将已经运作成功、具有明显成长性的创业企业的资产变现，收回创业资本，并获得高额回报。创业资本的退出机制是整个创业资本运作过程中一个重要的组成部分。只有创业资本顺利退出，才能收回原来的投资，寻找新的投资机会，开始新一轮的创业投资，从而开始新的投资循环。所以，创业资本的退出是创业资本运作过程的最后环节，也是获得高额投资回报，实现创业资本目标的关键环节。
目前，创业资本的退出方式主要有五种形式：公开上市、股权回购、兼并与收购、破产清算和借壳上市。
一、公开上市
（一）公开上市是创业资本的最佳退出方式
在国外，创业资本退出的最常用的方法是成功进入公开市场的企业，可以向公众发行普通股票，这就是“首次公开上市”或IPO（Initial Public Offering），即创业投资企业第一次向社会公众发行股票，创业投资人借此获得股权的流动性。首次公开发行股票上市这种方式不仅对创业投资家有利，而且对创业家也是有利的。创业家可以借助于股票的上市，卖出一部分自己所持有的股权，通过股票市场获取高额创业利润，并可将自己的投资收益投资到其他领域，通过分散投资可以使创业家无后顾之忧，降低创业家的创业风险。所以可以这样说，首次公开发行股票上市是创业家和创业投资家梦寐以求的结果，是创业资本的最佳退出方式，而二板市场则是创业企业最佳的上市场所。
创业企业为什么要选择二板市场作为其上市地点呢？这是由于主板市场对公司股份上市有严格的上市要求和条件限制，像美国纽约证券交易所、中国香港联合交易所等主板市场，都对要求在该交易所上市公司的股本总额、开业时间、公司连续盈利年度和股东人数等有较高的条件要求和严格规定。而高科技企业在其创业初期，由于企业资金匮乏、整体实力较弱，加之产品技术成熟度、市场的接受度和竞争力等都存在种种不确定因素，因而投资风险较大，企业发展具有较大的不确定性，因此很难符合以成熟企业为主的主板市场的上市要求，所以创业企业一般均难以在主板市场上市。
二板市场是与主板市场相对应的概念，它主要服务于新兴的中小型企业的融资需求，因此二板市场制定了符合中小企业上市发行股票的条件和标准，企业进入股市的“门槛”相对较低是二板市场的主要特点。这一方面为高科技创业企业直接融资提供了可能，使创业企业在发展过程中能得到资本市场的支持；另一方面也为创业资本增值、退出提供了最佳的交易场所。关于二板市场，我们会在后面的章节做详细的介绍。
（二）公开上市的利弊分析
1.公开上市的主要优势
第一，为创业企业的发展筹集了大量的资金。创业企业在发展的过程中需要大量的资金，特别是在企业发展的中后期，对资金的需求与早期相比成十倍或百倍地增长，这时单纯依靠企业自身的积累，创业家和创业资本的投入已远远不能满足企业发展的需要，企业发展迫切需要资本市场的支持，因此多数创业企业一般都选择在企业成熟阶段的后期公开发行股票上市。通过股票上市可以筹集大量的社会资金，为企业今后利用证券市场进行多次筹资打下良好基础。公司上市之后，就有了资本经营的渠道，只要公司的业绩出色，可以通过增发股票的形式进行再次融资，以弥补创业资本退出后的资金空缺。
第二，为创业家和创业投资家提供退出路径。公开上市可使创业投资家、有限合伙人拥有的股份转变为公司上市股票。创业投资家可借股票上市的机会逐步卖出股票，收回投资，将套现资金投资到新的创业企业，实现创业投资的良性循环。创业家如果愿意退出创业企业，也可以采用相同的方法退出创业企业。这是公开上市最主要的好处，使得创业投资家可以通过这种方法将其资本安全地撤出，并有可能从中取得巨额利润，而创业投资家投资创业企业的根本目的也正在于此。
第三，使创业家和创业投资家一夜暴富，成为亿万富翁。上市前的无价权益随着公司股票的上市而成为有价证券，其股票的市场价值即为股票的价格。股票的上市一般都会使其市场价值成十倍或百倍地增加，这就会使创业家和创业投资家所持股份的价值大大上升。
第四，有利于提高创业企业的知名度。公司因所发行的股票上市而成为上市公司，这本身就说明这家公司是一家业绩不错的公司。因为为了保护投资者的利益，上市必须符合一定的条件，交易所在上市时已对其做了严格的资格审查。而广大股民又参与了上市公司的股票买卖，使得人们更加关注上市公司的情况，证券传媒也会对公司情况进行不断的报道，这无疑会大大提高公司的知名度，其市场效应是任何广告都难以达到的，这对于创业企业推销自己的产品是极为有利的。同时，创业企业可借上市的机会规范自身的运作，树立良好形象，广纳人才，为公司取得突破性发展创造条件。
第五，为投资人分担投资风险。众所周知，投资必然存在风险，所不同的只是风险的大小而已。在创业企业上市之前，企业的投资风险全部由创业家和创业投资公司承担。在企业上市之后，原来控股的股东只需保留一定比例的股权，就可控制上市公司的经营活动，实现运用社会资金来发展企业的目的。即使公司今后投资遇到损失，创业家和创业投资公司也仅仅承担公司风险的一部分，其余风险则由其他股东分担。
2.公开上市的弊端
第一，上市公司经营的透明度提高，独立性下降。创业企业上市要受到股票交易所的监管，需向公众披露创业企业大量的内部信息。根据交易所的规定，上市公司必须遵守公开原则，除每年定期向公众报告其每季和全年的经营活动和财务状况外，公司所发生的重大事件也必须及时披露。而对于公司来说，这些资料在未上市之前是一种商业秘密。公司内幕信息的公开使竞争对手和客户可以从这些公开信息中了解到许多有用的资料，这可能会使公司在市场竞争中处于不利地位。
